肖宇（中國(guó)社會(huì)科學(xué)院亞太與全球戰(zhàn)略研究院副研究員）

　　美國(guó)國(guó)債再遇拋售潮，美債截至9月3日下午，收益升的素美國(guó)10年期國(guó)債收益率在經(jīng)歷了連續(xù)四個(gè)交易日的率再上漲后達(dá)到了4.293%附近，30年期美債收益率則更是度飆飆升至4.988%。

　　從觸發(fā)因素來(lái)看，長(zhǎng)短此次美債拋售潮直接動(dòng)因，期因或是美債美國(guó)上訴法院裁定美國(guó)政府大部分全球關(guān)稅政策非法。據(jù)央視新聞報(bào)道，收益升的素當(dāng)?shù)貢r(shí)間8月29日獲悉，率再美國(guó)上訴法院裁定美國(guó)總統(tǒng)特朗普實(shí)施的度飆大部分全球關(guān)稅政策非法。法院表示，長(zhǎng)短這些加征關(guān)稅措施可以維持到10月14日，期因以便美國(guó)政府向最高法院上訴。美債這對(duì)于拿著國(guó)際緊急經(jīng)濟(jì)權(quán)利法（IEEPA）做“無(wú)差別關(guān)稅”令箭的收益升的素美國(guó)政府來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是率再一個(gè)重大打擊。

　　根據(jù)該裁決，美國(guó)政府或面臨被進(jìn)口商要求退回已經(jīng)征收的關(guān)稅的可能，由于該裁決將于10月14日生效，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)，在美國(guó)政府當(dāng)前越滾越大的赤字面前，加大債券發(fā)行量或是大概率事件。面對(duì)擴(kuò)大的供給，市場(chǎng)迅速做出反應(yīng)自然不難理解。

　　除了短期的觸發(fā)因素，美國(guó)國(guó)債收益率飆升的背后，或與美國(guó)政府日益惡化的財(cái)政狀況脫不開關(guān)系。

　　公開數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)總額為36.21萬(wàn)億美元，占GDP的123%，遠(yuǎn)超國(guó)際貨幣基金組織90%的警戒線。2024財(cái)年，盡管美國(guó)聯(lián)邦政府收入4.9萬(wàn)億美元，但受社會(huì)保障（聯(lián)邦預(yù)算中最大的單項(xiàng)支出）、醫(yī)療保健和債務(wù)利息支出上升的影響，美國(guó)政府支出則達(dá)到了6.8萬(wàn)億美元，財(cái)政赤字高達(dá)1.9萬(wàn)億美元，創(chuàng)下除疫情期間有記錄的第三高。其中，債務(wù)利息高達(dá)8820億美元，比2020財(cái)年（3450億美元）增加了155.65%。

　　但在收入端，美國(guó)財(cái)政的主要來(lái)源個(gè)人所得稅、工資稅及公司所得稅卻同步銳減。為了尋求選民支持，美國(guó)2017年《減稅與就業(yè)法案》（TCJA）累計(jì)減少企業(yè)稅收約1.8萬(wàn)億美元。2025年7月4日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普正式簽署《“大而美”稅收與支出法案》（OBBA），宣告延續(xù)并永久化2017年《減稅和就業(yè)法案》主要條款，并添加了額外的稅收減免政策。

　　在選民政治的特殊國(guó)情制約下，削減公民福利和加稅幾乎是美國(guó)任何一個(gè)政黨都不敢觸碰的紅線。而歷屆政府“只掃本屆門前雪”的減稅策略，使得美國(guó)逐漸從以往的“財(cái)政自律模式”徹底滑向“債務(wù)依賴型模式”。在減稅政策慣性和社會(huì)保障、醫(yī)療保險(xiǎn)和國(guó)債利息等剛性支出擠壓下，債務(wù)規(guī)模失控、短債供給激增與市場(chǎng)承接能力邊際減弱的三重壓力使得美國(guó)政府“破罐破摔”跡象明顯。

　　尤其是“大而美”法案通過(guò)后，美國(guó)政府債務(wù)占GDP比重將進(jìn)一步提升至125%，國(guó)債上限從36萬(wàn)億美元推高至41萬(wàn)億美元（該法案的刺激效應(yīng)將在2026財(cái)年兌現(xiàn)），這意味著美國(guó)政府的債務(wù)上限已經(jīng)“名存實(shí)亡”。美聯(lián)儲(chǔ)從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買國(guó)債為核心的赤字貨幣化操作，也正在日益從幕后走向臺(tái)前，全球安全資產(chǎn)不得不進(jìn)入了一個(gè)重新尋錨的動(dòng)蕩期，長(zhǎng)端美債價(jià)格波動(dòng)幅度加大已不可避免。

　　拋開這些長(zhǎng)期因素不談，此次美債收益率飆升背后，同樣也有短期供給增加等結(jié)構(gòu)性因素。進(jìn)入7月以來(lái)，美債發(fā)行速度和規(guī)模都有所增加。尤其是貝森特履新財(cái)政部長(zhǎng)以來(lái)，美國(guó)國(guó)債發(fā)行呈現(xiàn)出長(zhǎng)端占比增加的結(jié)構(gòu)性特征。根據(jù)美國(guó)財(cái)政部借款咨詢委員會(huì)（TBAC）的最新估算，四季度美債的凈發(fā)行量約為5900億美元，其中長(zhǎng)債4470億美元。

　　可遺憾的是，疲軟的需求端，無(wú)法支撐這一短期激增的供給。當(dāng)前美國(guó)國(guó)債的購(gòu)買方主要是持有美元外匯儲(chǔ)備的外國(guó)中央銀行，尋求資產(chǎn)多元化和本國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及期望獲取相對(duì)穩(wěn)定美元收益的機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者，以及美國(guó)國(guó)內(nèi)的商業(yè)銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)、貨幣市場(chǎng)基金、債券基金、養(yǎng)老金和退休基金等。

　　從美國(guó)國(guó)內(nèi)來(lái)看，由于長(zhǎng)端債券的凈發(fā)行量較高，這種長(zhǎng)短期的結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配，使得貨幣市場(chǎng)基金的久期已經(jīng)接近歷史均值，所以美國(guó)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)的購(gòu)債意愿普遍較低。

　　而在白宮持續(xù)施壓和人事干涉下，美聯(lián)儲(chǔ)的立場(chǎng)正在發(fā)生微妙的變化。當(dāng)前FOMC具有投票權(quán)的12位委員中，已經(jīng)有3位持明顯的鴿派立場(chǎng)，對(duì)降息持開放態(tài)度的票委人數(shù)也在逐漸增加，這和白宮施壓前“堅(jiān)定不移”實(shí)現(xiàn)2%通脹目標(biāo)形成了鮮明對(duì)比，降息或已是大概率事件。

　　在這種背景下，利率與長(zhǎng)期國(guó)債價(jià)格的“蹺蹺板”效應(yīng)開始發(fā)揮作用，畢竟在一個(gè)降息的周期里，長(zhǎng)期美債的價(jià)格會(huì)上升，這自然降低了美債的海外需求。整體來(lái)看，雖然純技術(shù)面的分析能夠解釋此次美債的走勢(shì)，但日益惡化的財(cái)政狀況或許才是美債需求下降的根本原因。